El diferencial (spread) entre la rentabilidad de un bono emitido a diez años (2,43%) y de una letra a tres meses (2,44%) emitida por el Tesoro norteamericano al cierre del pasado viernes 22 de marzo, permite afirmar que la curva está invertida al rebasar el nivel de 3 meses al de 10 años, situándose por primera vez desde 2007 en niveles negativos.
¿Esta inversión de la curva constituye un elemento indiciario suficiente para afirmar que la economía norteamericana puede entrar en recesión? La respuesta es no. Es preciso recordar que, aunque dicho spread ha alertado de manera temprana desde 1962 de los siete periodos recesivos registrados desde entonces en la economía norteamericana de acuerdo con los criterios de la NBER (Oficina Nacional de Investigación Económica), dicha señal no está exenta de errores: en septiembre de 1966 generó una señal que no se vio materializada, puesto que el siguiente periodo de recesión se inició en diciembre de 1969. Idéntica señal también se generó en septiembre de 1998 y hasta marzo 2001 no dio comienzo una recesión.
Para poder valorar el riesgo de recesión es necesario observar la coincidencia temporal de dos señales. Junto a una métrica de inversión de la curva, para la cual es preferible utilizar los plazos 10 y 2 años, empleamos un segundo filtro adicional: el diferencial entre el crecimiento interanual del PIB real y el tipo de interés real oficial de la Fed. El resultado de la combinación de ambas señales debe mostrar que el nivel de los tipos de interés oficiales reales supera el crecimiento interanual del PIB real. Dicho diferencial se encuentra actualmente en niveles de 2,54%.
A fecha de hoy no tenemos en vigor ninguna de dichas señales: la curva invertida en el 10-2 años todavía está en niveles positivos (12 puntos básicos). Ambas señales simultáneas ocurren previas a la caída del mercado de renta variable, lo que permite advertir temprano del riesgo de mercado, riesgo sistemático o riesgo no diversificable.
La curva invertida en los bonos no es una señal de crisis ya que todavía está en niveles positivos
Esta doble señal genera una segunda dificultad, que es saber el timing de la recesión, puesto que a veces entre ella y el comienzo de la recesión puede haber incluso dos años de desfase. Por esa razón es necesario arbitrar una tercera señal posterior sobre el propio mercado de renta variable como técnica de market timing, y para ello se utiliza la serie temporal mensual del índice S&P 500 aplicando sobre la misma un método de suavizado que funcione como indicador de seguimiento de tendencia.
Se basa en la volatilidad del propio precio (Wilder, 1978) y nuestra pretensión es que sea capaz de discernir entre el ruido que genera la propia serie de lo que supone un verdadero punto de giro, el cual mantiene la señal de compra desde el precio de cierre del 30 de junio 2009 (919,32 puntos) de acuerdo con este indicador, fecha que además coincide con el inicio de la fase de expansión en la que aún nos encontramos de acuerdo con la NBER.
En definitiva, a fecha de hoy no se dan las condiciones necesarias para poder inferir que se ha activado el riesgo de recesión en EEUU y será necesario esperar a que se generen las dos señales anteriormente expuestas de manera simultánea para poder advertir de dicho riesgo, y a una tercera señal posterior obtenida mediante la técnica de market timing practicada sobre el índice S&P 500 para poder determinar en qué momento tiene su traslación al mercado.
También es relevante subrayar que, aun cuando pudiera llegar a haber recesión, es necesario que sea de la suficiente gravedad como para generar una señal de venta sobre el índice S&P 500. Es importante recordar que las recesiones suaves iniciadas en enero 1980 y julio 1990 no llegaron a generar venta sobre el índice S&P 500, lo que supone una ventaja adicional la aplicación de esta técnica de alisado, señal que, en el supuesto de generarse, nos servirá para deshacer la cartera de contado o cubrirla mediante venta de futuros o compra de puts que nos cubren ante el riesgo de caída de todo el mercado, señalando además el nivel de precio y tiempo de salida de la cobertura donde podremos reentrar largos en contado.
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